理性看待股市“十年零漲幅”

○樣本空間的變化使上証綜合指數失真，掩蓋了上海証券市場的真實表現

○從市盈率角度來看，目前，上海証券市場的風險得到有效釋放，市場投資價值已經接近成熟資本市場水平﹔從上市公司分紅角度來看，上市公司質量不斷上升，股票投資價值顯著提升

近期，上証綜合指數下跌至2200多點，與2001年6月14日的最高點2245點相近，出現所謂的“十年零漲幅”現象。但是，在指數“十年輪回”的表象下，2001年至今，上海証券市場已經發生翻天覆地的變化。因此，有必要正確認識指數變化，為投資人提供准確合理的參考依據。

如果以2001年的上証綜合指數點位為基准，目前，指數已經回落至2001年的水平，表面上呈現10年漲幅為“0”的現象。但是，2001年上証綜合指數點位與當前指數並不具有可比性。主要原因在於，上証綜合指數的成分股已經出現巨大變化，2001年6月14日，指數成分股有664隻，2011年12月19日，指數成分股有967隻，在10年時間內，上海市場新增上市公司300多家，市值佔比66%。

如果以2001年6月14日上証綜合指數664隻成分股為樣本股，構建固定樣本股的上証綜合指數，可以發現，在2001年6月14日至2011年12月16日的10年間，由664隻固定樣本股構建的上証綜合指數實際累計漲幅29%，年均復合回報2.6%，並非“十年零漲幅”。

同時，如果在2001年6月14日以等權重方法投資上証綜合指數以及后來出現在上証50、180、380指數成分股中的股票組合，到2011年12月16日，指數投資收益率分別為41%、30%、34%與56%，年化收益率分別達3.5%、2.7%、3.0%與4.6%。

因此，樣本空間的變化使上証綜合指數失真，掩蓋了上海証券市場的真實表現。

歷史上，上海証券市場為我國大型國有企業脫貧解困、改制上市作出了重要貢獻。這些改制上市的國有企業在整個國民經濟中的比重較大、地位較高，其上市時機通常是選擇市場處於牛市階段。這些企業以較高估值水平進入資本市場，並被選入上証綜合指數，影響了上証綜合指數的長期趨勢，使指數在一定程度上失真。

在2006年至2007年股改期間，上海証券市場正處於牛市階段，這期間，上海市場共發行39隻新股，多為國企大盤股。目前，這些新股市值佔上海股票市場總市值的39%，對上証綜合指數下跌的影響程度達到18%。

在股改完成后的2008年至2011年12月期間內，上海証券市場共發行80隻新股，這些新股市值佔上海股票市場總市值的9.7%，對上証綜合指數下跌的影響程度為4%。

2001年至今，上海証券市場的整體市盈率呈現顯著下降態勢。以上証綜合指數為例，市盈率從2001年6月14日的55倍降至2011年12月16日的13倍，下降幅度高達77%。因此，從市盈率角度來看，目前，上海証券市場的風險得到有效釋放，市場投資價值已經接近成熟資本市場水平。

2001年至今，上海証券市場的整體股息率呈現顯著上升態勢。以上証綜合指數為例，股息率從2001年的1.01%上升至2011年11月的3.74%，上升幅度高達270%，市場分紅總額從2001年285億元增加至2011年11月的3215億元，增加幅度達10倍。因此，從上市公司分紅角度來看，上市公司質量不斷上升，股票投資價值顯著提升。

目前，上海証券市場上市公司整體結構不斷優化。在增量上，國民經濟中的大型主要骨干、領頭企業及主要商業銀行大都已成為上市公司。在存量上，通過市場化並購重組，上市公司控股股東將優質資產、優勢項目向上市公司集中，實現整體上市，促進上市公司做優、做大、做強，上市公司結構不斷優化。